内容精要:2018 年的中兴事件,让国人科技毛利率直接跌到 8.64%,这还是客户较为分散的前提下,即便 2019 年元气恢复,毛利率水平也才 18.25%。而灿勤科技抱住了客户 H 的大腿,单一客户营收占比高达 91.34%,毛利润高达 68.82%。而且在客户 H 简单粗暴地助力之下,短短两年时间内,收入贡献从 2000 万提升到了 12.8 亿!众所周知,客户 H 处在中美贸易摩擦的风口浪尖,稍有风吹草动,都会将风险传导至上游供应商,灿勤科技的单一客户依赖性,是需要重点关注的风险。
作为移动通信设备领域的核心元器件,基站滤波器,客户可选余地少,应用领域单一,是否成功抱住下游基站设备商的大腿,至关重要。
毕竟经过上一个 20 年的通信产业一轮洗牌,大江东去浪淘尽,幸存下来的设备商寥寥无几,华为、爱立信、诺基亚、中兴、三星……
大腿本来就不够多,抱上谈何容易。
比较巧的是,最近有两家企业申报 IPO,都是基站滤波器厂商,一家是申报科创板的灿勤科技,一家是申报创业板注册制的国人科技。
灿勤科技成功抱上了华为的大腿,趁势而起;国人科技则多元出击,业务较为均衡地分布于爱立信、诺基亚、中兴三家公司。
因此,这两家公司,放在一起对比一下,也就有着显而易见的意义。
势均力敌的财务状况
从两家公司最近一期的财务状况来看,单从营收规模角度,灿勤科技和国人科技两家公司实力相当,2019 年,国人科技收入 14.5 亿,灿勤科技收入 14.1 亿。
但盈利能力就差的太多了,2019 年,国人科技净利润 7994 万,而灿勤科技的净利润高达 7 亿!
这么大差异的原因,先按下不表,答案后面自会显现。
更大的差异还体现在产品的毛利率上,灿勤科技的毛利率水平很高,陶瓷介质滤波器毛利率高达 68.82%。而相比之下,国人科技的毛利水平就低得可怜,只有 18.25%,2018 年更低,只有 8.64%。
从国人科技引述行业竞争对手的毛利率来看,行业平均毛利率水平也只有 19.99%,因此 18.25%的毛利率水平也勉强说得过去。
既然行业平均水平只有 19.99%,那么灿勤科技的毛利率就有点儿畸高了。由此看来,作为大腿的客户 H,不惜一切代价,要推动灿勤科技 IPO。
毕竟,这点儿业务上的牺牲,跟 IPO 后的收益相比,九牛一毛。
迥然不同的抱大腿姿势
前面提到过,灿勤科技和国人科技,在客户层面上的最大区别,就是客户集中度体现出来的依赖程度不同。
灿勤科技主要依赖于大客户 H,单一客户营收占比高达 91.34%,而且粗暴地在两年时间内,将收入贡献从 2000 万提升到了 12.8 亿!
这就是抱大腿最直观的效果。
而国人科技则没有这么好的命,只能采取均衡战术,业务收入在爱立信、中兴、诺基亚三家分布较为均衡,占比分别为 43.25%、36.58%、9.94%。
基站滤波器,两家公司产品布局差异
在具体的产品层面上,虽然两家公司的产品都为基站滤波器,但产品种类也大不相同。
在 5G 时代,基站滤波器存在陶瓷介质滤波器和小型化金属滤波器两类技术路线。
两家公司都认为,陶瓷介质滤波器具有体积小、重量轻、损耗小、Q 值高的优势,同时由于其主要原材料为陶瓷粉末,加工环节不需要大量数控机床,因此在工艺逐渐成熟后整体成本会大幅下降。因此,陶瓷介质滤波器将取代小型化金属滤波器,成为未来 5G 建设的主流方案。
灿勤科技的产品以陶瓷介质滤波器为主,而国人科技的产品以小型化金属滤波器为主。不过国人科技已经自主研发并掌握了陶瓷介质滤波器技术,此次 IPO 募资,也将重点建设陶瓷介质滤波器生产线。
而下游的通信设备制造商,也对两种滤波器采取了不同的策略。
华为最为激进,技术方向以陶瓷介质滤波器为主,爱立信、中兴通讯和诺基亚等设备商则大量采用小型化金属滤波器:
鸡蛋应该如何往篮子里放?
客户集中度的问题,向来是评判一家公司抗风险能力的重要指标之一。
非常简单直接的道理,客户越集中,鸡蛋放在一个篮子里,在商业活动中的议价能力越低,客户的风险也会直接传导和转移到上游供应商,体现出来的抗风险能力就会越低。
但也没办法,移动通信设备商市场格局已经如此集中,就算国人科技已经努力在分散客户占比了,前五大客户销售收入合计占比也高达 97.80%。
即便如此,与灿勤科技相比,也小巫见大巫,毕竟灿勤科技单一客户 H 销售收入合计占比就高达 91.34%。
鸡蛋放在一个篮子里,还是放在几个篮子里,都是各自能力范围内的最优选择。
不过从风险角度,两家公司都提示了客户集中度较高的风险。
灿勤科技依赖的客户 H,更是处在中美贸易摩擦的风口浪尖,被列入美国出口管制的“实体清单”。因此,未来客户 H 的命运,将通过产业链传导,必然会给公司的生产经营和盈利能力带来潜在的不利影响。
其实这个担忧在国人科技的 2018 年早就体现过了。
2018 年, 国人科技的大客户之一中兴通讯,受到美国商务部激活拒绝令的影响,主要经营活动暂停数月,直接导致当期对该客户的产量下降。
注:2018 年 4 月 16 日,美国 BIS(美国商务部工业与安全局)向中兴通讯发出激活拒绝令,禁止美国公司向中兴通讯销售零部件、商品、软件和技术 7 年,直到 2025 年 3 月 13 日。经过多方协商和中兴通讯的管理层改组妥协,最终于 7 月 13 日禁令解除。长达 3 个月的禁令期,对中兴通讯已造成了严重的经济影响,2018 年上半年预计亏损 70 亿 -90 亿元。
好在国人科技并非完全依赖中兴通讯,否则 2018 年的财务状况会非常难看。
因此,抱大腿也是一把双刃剑,一切都会很爽,只要大腿还健壮。