地平线通过境外上市备案，IPO吹响提速号角

作者 | 褚万博，编辑 | 章涟漪

继“智驾芯片第一股”黑芝麻成功登陆港股之后，同为本土头部厂商的地平线，也加速了上市节奏。最新的消息是，地平线已经在上周通过了中国证监会的境外发行上市备案，同时根据备案文件显示的信息，地平线将发行不超过11.54亿股普通股，上市地点为港交所。同时文件还指出，备案出具一年内未完成境外发行上市的话，需要地平线更新备案材料。

地平线通过境外上市备案地平线是今年3月底向港交所递交招股说明书的，之后一段时间没有更多的相关动静。此次通过证监会境外上市备案，说明其上市步伐进一步加快。或许很快，我们将见证地平线团队敲钟的那一刻。

不过，有黑芝麻开盘破发的模版在前，地平线的上市之路，恐怕也不会是想象中的一路坦途。毕竟从招股书给出的信息来看，两家公司除了规模上有所区别，整个营收、盈利趋势，都有很大的相似性。

01营收、亏损同步起飞，软件才是营收支柱

从招股书来看，地平线自2021年开启大规模出货之后，整个业务都呈现一个爆发式的增长。

地平线部分财务信息其中，2021年到2023年，地平线的营收规模分别为4.67亿元、9.06亿元、15.52亿元，年复合增长率超过82.3%；这种增长的主要动力，来自其汽车解决方案业务，包括产品解决方案（芯片及相关的软件算法）和授权及服务。数据显示，地平线汽车解决方案业务同期的营收分别达到4.1亿元、8.01亿元以及14.7亿元，占总营收的比重从2021年的87.9%增加到了2023年的94.8%。

不过，在汽车解决方案中，授权及服务业务在2023年增长迅速，从2021年的2.02亿元增长到去年的9.64亿元，占营收比重从开始的43.3%增加到去年的60%以上。这一定程度上突破了我们对地平线这样一家偏芯片硬件公司的认知。根据招股书的描述，这部分业务主要通过向客户授权算法、软件及开发工具链，帮助其将地平线的解决方案整合到车辆中。

地平线各个业务营收情况软件能力带来的收入后来居上，一定程度上与地平线本身的战略布局有关，简单理解就是提供从硬件到软件一体的全栈解决方案，从近期的宣传口径来看，其也是软大于硬。体现在地平线的招股书中，对于业务的描述，也是从自动驾驶软件算法的角度去叙事的。

首先在上层智能驾驶软件算法方面，地平线目前已经迭代出3代产品，分别是L2级的Horizon Mono，L2+的Horizon Pilot，以及北京车展之前正式发布的，被定义为高阶自动驾驶解决方案的Horizon SuperDrive。3代产品，分别基于其J3、J5及J63款征程系列芯片研发（地平线在招股书中将其表述为处理硬件）。

地平线业务布局情况算法之下，地平线还提供一系列中间件、开发工具链平台，包括BPU处理架构、地平线天工开物、踏歌等平台。这是地平线与硬件见长（至少从营收占比的角度来说是这样）的黑芝麻所不一样的地方。通过这套软硬一体的解决方案，地平线在近几年的国内智能驾驶市场大杀四方，似有代替Mobileye，平替英伟达的气势。

地平线客户情况招股书显示，截止到最后可行日期，地平线软硬一体的解决方案已获得24家OEM（31个OEM品牌）采用，搭载超过230款车型，包括大众、上汽集团、比亚迪、吉利、理想、蔚来等在内的主流车企，以及博世、采埃孚等在内的跨国零部件巨头，均为地平线的合作伙伴。

招股书援引灼识咨询的资料称，按2023年解决方案装机量计算，地平线为中国本土OEM（整车厂）的第二大高级辅助驾驶解决方案提供商，市场份额为21.3%。其强调，截至2023年12月31日，前十大中国OEM均为地平线的客户。营收增长，毛利率水平同时保持高水平运行，数据显示，从2021年到2023年，地平线毛利率分别为70.9%、69.3%、以及70.5%。

对比黑芝麻30%上下的毛利率，地平线的优势不小。对此，地平线将其归结为自身的议价能力，以及灵活的产品方案组合。或者我们也可以将其理解为，软件能力带来的优势。意料之内的是，地平线当前仍然处于亏损状态，2021年到2023年间，净亏损分别为20.64亿元、87.2亿元以及67.39亿元。在扣除与经营关系不大的项目后，经调整净亏损为11.03亿元、18.91亿元以及16.35亿元。

三年经调整亏损超过46.29亿元，其中高强度的研发支出是亏损的主要因素，3年间地平线花在研发上的钱累计达到53.88亿元。与隔壁黑芝麻大差不差，总而言之都体现出一个意思：造芯这事儿，挺费钱。不过，得益于强大的融资能力，地平线手中的现金仍然够花一阵子。

地平线融资历史招股书显示，成立至今，公司累计进行了11轮融资，累计融资金额达到23.5亿美元（约168.44亿元人民币），最后一轮融资后，估值来到81.7亿美元（约585亿元人民币）。截止到2023年底，地平线账上的现金及现金等价物还有113.6亿元。

02超高估值，撑得住吗？

在整个国内自动驾驶行业中，IPO前估值能达到80亿美元级别的玩家不多，小马智行算一个，地平线算一个。当然，对于如此高的估值，外界也担心同一个问题，这么高的估值，过去是光环，但在现在的行业氛围里，更多的是负担。

一个典型的案例仍然是前不久成功IPO的黑芝麻。港交所文件显示，在上市之前，黑芝麻发行价定格为28港元/股，贴着价格区间的下限飘过。根据发行价，其IPO市值为159.37亿港元，与其最后一轮投后估值的160亿港元几乎一致。但从股价表现来看，市场对其价值的判断是要低于这个数据的。正式开始交易之前的暗盘交易，黑芝麻收盘报23.5港元/股，较发行价跌超过16%。

黑芝麻近期股价趋势这种开局延续到上市之后，8月8日正式开盘，股价跌破发行价33%，报18.8港元/股。截止到8月13日收盘，其股价仍在低位运行，报19.5港元/股。很难想象在6个月后基石投资者股票解禁之后，会呈现出一个什么样的表现。与其定位相似的地平线，是要考虑这个因素的。尽管在财务层面，以及市场地位上，地平线较黑芝麻要高一个层面，但想要以81.7亿美元（折合636.35亿港元）的估值冲击IPO，难度不小。

不过，对于地平线来说，尽管压力在这里，就算是流血上市，也是该上也得上，毕竟这么高的估值在一级市场想要再拿钱基本无望；同时长期资金压力以及投资人变现的要求，也在倒逼地平线的上市节奏。好在不全是坏消息，一个利好的因素是，港股的上市门槛，为这些高新技术但账面不太好的公司已经降低了不少。

03港股18C，自动驾驶上市机会

事实上，去年3月底港交所在《主板上市规则》中新增的第18C章，为很多包括自动驾驶在内的高新技术企业上市创造了条件。根据章程，对于特专科技公司，允许无收入、无盈利的公司港股上市。其中新规则适用于新一代信息技术、先进硬件、先进材料、新能源及节能环保、新食品及农业技术五大特专科技行业的公司。

规则还对上市要求的市值门槛标准进行了下调。规则表示，未商业化公司市值由不低于150亿港元降至100亿港元，已商业化公司市值门槛由80亿港元降至60亿港元。在此规则下，将有相当一部分企业可以纳入到这个范围内，包括前不久上市的黑芝麻、如祺出行、速腾聚创等。

地平线之后，还有多家公司排队等待上市，包括佑驾创新、福瑞泰克、纵目科技等等。但好消息也到此为止，随着资本环境进一步冷却、国际环境充满不确定，往后上市只会越来越难。这个机会，需要所有自动驾驶公司去珍视和把握。