1622
这两天有两件事儿很热。
一个是文远知行在美国证监会（SEC）公开披露招股书，拟在美国纳斯达克IPO。另一个事儿是美联储暗示最早在9月份降息。
对于自动驾驶行业来说，这两件事儿算是两个利好。
一来，这两年闹“美元荒”再加上前两年自动驾驶行业祛魅，资本市场对自动驾驶公司都没什么兴趣了，文远知行这个时候赴美上市，也算是一针强心剂。
二来，如果美联储真的降息了，那么看看这波文远上市能不能搏一个好的市值，其他排队的IPO的企业，心里也能有个底。
虽然时机看起来没那么差，但要想获得资本市场的认可，恐怕没那么容易。
主要还是亏损的问题。
2021年文远知行亏了10.073亿，2022年增至12.985亿，2023年亏损至19.491亿元人民币。
这几年的运营下来，投资人亏麻了。
好在之前的投资方很多，融了不少钱。天眼查APP显示，投资方里也有中阿基金这样的玩家。不过，投资方也不是慈善家，前面几轮融资中也有很多财务投资者，财务投资者终究是希望看到回报的。
所以，即便是亏这么，文远也到了必须上市融资的时候。
那么，这波上市文远能不能有一个比较理想的估值？能不能给投资者一个体面退出的机会？值得研究。
//商业化不确定性仍在，Robotaxi故事难讲
对于文远知行来说IPO是个难题。
去年3月启动赴美上市计划，8月份赴美IPO计划获得中国证监会国际合作部备案，文远需要在一年内完成上市，即今年8月25日前完成上市。
不只是说上市的过程难，难也难在如何让大洋彼岸的投资人买单。毕竟之前中概股被低估已经成为常态，优秀的公司尚且被低估，何况是需要长期投入而且还在持续亏损当中的科技公司呢？
所以，文远知行需要一个强有力的商业化故事，来说服资本市场，最近爆火的Robotaxi正好给了文远一个机会。
根据以往的经验，商业化基础越不稳定的企业，越是在IPO的生活需要“讲故事”。
文远知行的商业化可以用四个字概括：基础未稳。
招股书文件披露，文远知行有五大业务：网约车Robotaxi、自动驾驶小巴Robobus、自动驾驶货运车Robovan、自动驾驶环卫车Robosweeper以及高阶智能驾驶。
这些业务被分为两类：销售L4级别自动驾驶汽车及相关传感器套件产品，提供L4自动驾驶及ADAS（高级驾驶辅助系统）服务。
目前来看，ADAS服务仍然是公司营收的主要来源，营收也主要来源于博世的订单。
根据招股书数据，2021年到23年，文远知行营收从1.9亿元增长至3.48亿，来自博世的收入增长就超过1亿元。而今年上半年，博世订单不稳，文远知行的ADAS收入也就减少了4390万元。
什么意思呢？汽车行业价格战的寒气已经传导到了ADAS软件供应商。比如向文远这样的自动驾驶企业，虽然也有技术，但工程化和量产还是要靠与主机厂合作。
目前的文远知行，其实还是很依赖博世这个“大客户”。而这个“大客户”其实也不容易，汽车行业打个喷嚏，纵使博世对于车企再重要，作为供应链企业也得“感冒”一阵。博世一“感冒”，上游的供应商业绩恐怕就要遭殃。
因此，文远知行现有商业化基本盘，未必就真的能好到哪去。
换句话，汽车行业不争出结果，文远知行这些企业的商业化基础，就可能还有很大的不确定性。所以也更需要向市场讲一个看起来更完美的故事。
Robotaxi会是一个完美的故事吗？
从这段时间萝卜快跑的事情看，自动驾驶公司要给市场讲这个Robotaxi故事，恐怕还不到火候。
萝卜快跑的爆火，Robotaxi市场点燃了，资本市场也被点燃了，但是落地层面，其实很尴尬，属于一种半停滞状态。
前阵子有传言萝卜快跑武汉停运，后来被辟谣了。停运被辟谣之后，萝卜快跑又被传涨价了，趋近出租车价。
这从侧面看出，Robotaxi的落地是有很大的阻力的。毕竟，Robotaxi这事儿涉及民生，不是一个单纯的规模经济的问题。
总之，当下节点自动驾驶大规模落地，其实很微妙。而对行业来说，这些传言其实是偏利空文远知行这样的企业的。
因为，文远也好，小马也好，其实大家都等不起。
底层逻辑来看，Robotaxi的确是个很有想象力的生意，而文远知行不只能讲Robotaxi，还有Robobus、Robovan……
但问题是，没有足够的钱和时间，这些想象力就只能是想象力。
就拿Robotaxi这个相对商业化落地比较快的来说，这其实是巨头的游戏。拿百度来讲，Robotaxi业务是要不断烧钱的，而百度主营业务是搜索，能源源不断带来现金流，支撑着Robotaxi业务。
而小马，文远们跟百度根本就不是一个量级。
当年都在做L4，为啥最后是萝卜快跑熬到了最后，核心是搜索钱袋子，不太依赖于外部资本。而文远、小马则需要不断地去外部找钱，找融资。
这样就会面临着一个问题，一级市场找不来钱，那么IPO就成了唯一能走的路。
如果成功上市，但二级市场上没有一个好的估值，那么融来的钱能不能支撑起一场“持久战”，这也是一个问题。
所以，L4级别的无人驾驶赛道，其实是综合实力的较量。
这不是文远一家要面对的问题，这是行业都需要面对。
除非在一两年内真的能实现盈利，让资本市场看到曙光，否则当下阶段即便是上市成功，恐怕也只是找到了一个新的“接盘侠”而已。到头来，“击鼓传花”的游戏又能玩多久呢？
//烧钱搞研发不是问题，如何不持续失血是关键
Robotaxi估值难讲，无人驾驶企业上市潮流下，资本市场表现可谓是一言难尽。
核心原因并不复杂，整个汽车行业战火纷飞，给车企做供应商，既没钱图也没前途。恰巧，除了给车企做供应商，无人驾驶企业们还真的就没几个靠谱的变现方式。能直接来钱其实就是卖给车企。
只是，自动驾驶这个功能，对于高端车型来说是刚需，而对于主流市场来说就是个锦上添花，难打动消费者为之付费。
实际上，在终端市场，30万到50万市场，智能驾驶才有吸引力。
问题来了，高端市场卖得好的品牌都是自研。
比如问界、特斯拉。到头来还是得做供应商的角色，而剩下的车企没有那么高的毛利，只能向供应商压价。
所以，整个智能驾驶产业链，只有大疆这种低价方案才有吸引力。
低价是有代价的。
这个代价呢，就是行业里的企业不管上不上市，整体商业化表现都不好，估值也很低，比如Aurora再比如估值暴跌的Mobileye。
文远知行显然是知道只做供应商没啥想象力。所以，这次冲击IPO，文远显然想给市场讲一个不一样的故事，比如，讲一个卖服务的高毛利故事？
实际上，从2021年到2024年上半年，文远的业务结构已经有了比较大的变化。产品收入占比从73.5%下降到了14%，服务收入占比从26.5%，上升到了86%。
这种业务结构的变化也改善了毛利率。
2021年到2023年，文远的毛利率分别为37.4%、44.1%以及45.7%。
这么高的毛利率，为啥还亏钱呢？原因就在于挣的钱远没有花得多。
文远的营收增长很快，但还是缺乏规模，2021-2023期间，从1.382亿元提升至4.018亿元。而研发费用方面，2021年至2023年，文远知行的研发费用分别为4.432亿元、人民币7.586亿元及人民币10.584亿元。
三年的研发投入就有22.6亿 ，自动驾驶技术研发太烧钱了。
这也会带来另外一个问题，现在一部分的研发投入还可以被列为“资产”，那么未来随着研发投入逐渐被确认为成本，财务上的亏损会不会更严重？
高投入也好，亏损也罢，反正自动驾驶这个行业，高研发投入是一种“政治正确”。
这其实也从数据上证实，如今的自动驾驶行业还是处在相对早期的技术投入阶段，离市场期待的商业变现周期，还差着很长一段距离。
当然，不是说不能在研发上高投入，但这个时候，其实更重要的是保持高投入的同时又要确保自身“不失血”。
这一点尤为重要。
目前来看，文远知行还有现金可用。
招股书显示，公司现金、定期存款、理财投资总额约42亿人民币。只是，如果持续失血，业务不能带来足够的利润增长，再加上自动驾驶行业的商业化周期这么长，那么再多的现金也会有用光的那一天。
招股书里也提到，这次IPO募集的资金，也将主要用于支持研发和商业化运营。其中35% 将用于自动驾驶技术、产品和服务的研发，30%将用于自动驾驶车队的商业化和运营，以及拓展更多市场的营销活动。
上市成功之后，那么接下来一段时间，文远智行手里的弹药还很充裕，能否成功地找到自己的商业化之路，给投资者一个体面退出的机会，值得关注。
最后，这次文远知行赴美上市，还是有一定的历史意义的。
中美科技竞争的时代背景下，中国科技公司赴美上市显然没那么容易了，未来在美上市的科技公司会有多少，其实有很大的不确定性，而已经赴美上市的公司未来的命运如何，其实也充满不确定性。
总之，珍惜机会把握现在，助力我国科技硬实力再上一层楼，自动驾驶企业义不容辞。
免责声明：本文基于公司法定披露内容和已公开的资料信息，展开评论，但作者不保证该信息资料的完整性、及时性。另：股市有风险，入市需谨慎。文章不构成投资建议，投资与否须自行甄别。
下载ECAD模型
