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终究还是时势造英雄。
风光不过两三年时间，锂矿双雄天齐锂业(002466.SZ)和赣锋锂业(002460)就陷入失速，甚至亏损泥潭。
财报显示，天齐锂业营业收入已经连续三个季度（2023年第3季度-2024年第1季度）下降，净利润则已经连续4个季度下降，且已连续两个季度出现亏损（归母净利润），2023年第4几度和2024年1季度天齐锂业分别亏损8.01亿元和38.97亿元，同比上一年下降了109.84%和179.93%；
赣锋锂业形势也不容乐观，其营业收入已经连续四个季度（2023年第2季度-2024年第1季度）下降，净利润则已经连续5个季度下降，甚至已经连续两个季度出现亏损，2023年第4季度和2024年第1季度赣锋锂业分别亏损10.63亿元和4.39亿元，分别同比下降了123.83%和127.53%。
截止6月7日，天齐锂业和赣锋锂业总市值分别为544.80亿元和596.09亿元，较各自巅峰期约分别下降了75.08%和79.84%。
一切都是产业周期变化与博弈的结果。众所周知，2023年在供需剧烈变化下，一年间电池级碳酸锂价格暴跌超80%。
综合产业最新变化与趋势发展，产业洗牌与博弈进程才刚刚开始，中国锂矿双雄之间的商业 “战争” 走向及结果还难以预料。
1.锂资源对决，赣锋资源储备是天齐的3.37倍，而天齐掌控全球最优质锂资源
伴随着新能源的强势崛起，使锂钴镍等相关战略性矿产资源正在成为国际新的博弈筹码。
中国锂矿双雄天齐与赣锋自然也都深谙掌握上游锂资源的战略重要性。虽然目前锂市场较为低迷，但从产能规划上看，天齐锂业和赣锋锂业都还在稳步推进产能释放。
其中，天齐锂业卡位全球禀赋最优质的锂辉石矿山及盐湖，持续布局全球优质矿山。2008年，天齐锂业通过收购天齐盛合获取了雅江措拉锂辉石矿的探矿权（亚洲最大的硬岩锂矿区甲基卡矿区）；公司又于2013年启动对泰利森的收购（有全球储量最大、品位最高的在产锂矿格林布什锂辉石矿项目），又先后于 2014 年竞买西藏日喀则扎布耶锂业高科技有限公司20%股权（中国境内、亚洲第一大锂矿盐湖)，于2018年购买SQM 23.77%股权（全球储量最大的在产锂盐湖阿塔卡马项目）。
据统计，目前天齐锂业合计拥有资源量6079.2万吨LCE，权益资源量1429.36万吨LCE。
相比天齐锂业，赣锋锂业前期的资源并购相对保守，虽然赣锋锂业的动作相对慢很多，但也是在 “小步疾走” 的节奏中不断扩张自己的势力，每年都收购投资一些锂矿的项目和公司，完成自己稳健性的蜕变，持续深化资源端的战略布局，目前赣锋锂业同时拥有锂辉石、 锂云母、盐湖卤水、黏土等多种资源类型，合计控制资源总量达到7959万吨LCE，权益资源量4814万吨LCE，居于国内首位。
赣锋锂业规划2025年形成总计年产30万吨LCE的锂产品供应能力，2030年要形成不低于60万吨LCE的锂产品供应能力，随着Cauchari-olarz盐湖、Mariana盐湖、Marion矿山技改项目、Goulamina锂矿等项目陆续投产，锂资源自给率有望持续提升。
从投资的锂矿、锂盐湖、锂黏土和锂云母矿等锂资源来看，赣锋锂业的总权益资源量折合的碳酸锂当量达到4814万吨，天齐锂业的总权益资源量折合的碳酸锂当量约为1429万吨，赣锋锂业资源储备是后者的3.37倍。
但是天齐锂业手握全球最优质的锂辉石及锂盐湖资源，成本具有领先优势，其中，格林布什和SQM均位于全球锂行业成本曲线左侧，成本优势保障公司在锂价下行周期中的盈利能力。于此同时，天齐锂业则已经实现了锂资源100%自足，而根据赣锋锂业22年财报披露公司的锂资源自给率为40%左右（随着公司控股的资源项目陆续投产，预计未来将达到70%左右）。
纵观产业发展趋势，未来随着锂周期再次崛起，以掌控优质资源的锂矿双雄可能再次迎来自己的巅峰时刻。
不过，需要注意的是，2023年开始全球锂江湖供需结构已经发生了根本性转变，具体而言，资金大举进入上游加速产能释放的情况下，下游的需求却并未同步增长，导致整个锂电产业链都陷入产能过剩状态，进而行业内卷加剧，新能源行业面临残酷洗牌，所以近乎一致的预期导致市场对锂价的下跌毫无抵抗力。
而根据24潮产业院(TTIR)分析，目前在全市场一致预期过剩的背景下，我们分析认为部分高成本矿端产能出清是价格见底的必经之路，但目前来看，大规模的减停产仍未发生，锂价的磨底之路仍然漫长。短期来看行业库存仍在高位，一季度需求疲弱，企业补库意愿偏弱，价格弱势盘整。
中长期来看，我们预计本轮磨底之路会较为漫长，高成本项目逐步出清仍需时间，随着需求的恢复，特别是未来如果储能领域快速增长拉动锂需求的释放，使供需平衡达到新的拐点，锂价才有可能企稳上涨，我们预计锂价下一轮上行周期有可能在2025年以后出现。（具体分析详见 “锂价突破11万元/吨，再论锂价的超级'周期牛'” 一文）
2.战略对决，一体化与专业化的极致对决
在产业竞争与博弈加速的趋势下，锂矿双雄选择了不同的发展路径，其中赣锋锂电悍然投资百亿进入锂电池制造领域，目前已基本实现 “资源、冶炼、电池” 锂产业链一体化布局；天齐锂业一直围绕上游锂资源打造专业化深度布局，目前业务已涵盖锂产业链的关键阶段，包括硬岩型锂矿资源的开发、锂精矿加工销售以及锂化工产品的生产销售。
相比之下，当前的产业形势对赣锋锂业这样产业链一体化的企业而言，较为不利。
一系列数据显示，动力与储能电池制造领域是产能过剩重灾区。据东吴证券预测，2024年、2025年锂电池全行业有效供给预计分别为1883GWh、2362GWh，过剩产能分别达646GWh、722GWh。而这近乎已经是较为乐观的市场预测，未来产业竞争的惨烈程度可能超过很多人的想象。
EVTank数据显示，到2026年年底，全球46家纳入统计范围内的动力（储能）电池企业的规划合计产能将达到6730.0GWh，相比2023年上半年的实际产能增长了182.3%。从实际需求量来看，EVTank在《中国锂离子电池行业发展白皮书（2023年）》中预计2023年和2026年全球动力（储能）电池的需求量将分别为1096.5GWh和2614.6GWh，全行业的名义产能利用率将从2023年的46.0%下降到2026年的38.8%。
而据24潮产业研究院(TTIR)统计，仅20家动力/储能电池企业2025年产能规划已达6188GWh。若考虑全球范围内其他产业巨头的发展规划，2025年全球动力/储能电池企业产能规划很可能将超过8000GWh。
在产能过剩共识下，价格战与产业洗牌汹涌而至。过去的2023年，动力电池跌幅超44%，方形储能电芯（磷酸铁锂）降幅超54%。
根据东吴证券分析测算，按照碳酸锂8万价格测算，龙头铁锂电芯成本预计0.32元/Wh左右（不含税），龙头三元523电芯成本预计0.45元/Wh左右（不含税）；而二线厂商铁锂与三元电芯成本约分别为0.37/Wh和0.50/Wh左右。
考虑到行业三线电池厂目前产能利用率预计仅有30-40%，且良品率较低，B品较多，预计铁锂电芯成本超0.4元/Wh，三元电芯成本可能超过0.6元/Wh。
同样假设8万碳酸锂价格，根据东吴证券测算，铁锂电芯二线龙头电池厂盈亏平衡点价格预计0.45-0.5元/Wh（含税，对应pack售价0.6-0.7元/Wh）；三元电芯二线电池厂盈亏平衡点价格预计0.6-0.65元/Wh（含税，对应pack为0.8-0.9元/Wh）。
而据鑫椤锂电数据，5月31日，电池级碳酸锂均价为10.575万元/吨，最低价为10.4万元/吨，高于东吴证券预测值；另一方面目前方形动力电芯（磷酸铁锂）均价为0.365元/Wh，最低价降至0.3元/Wh；方形动力电芯（三元）均价为0.46元/Wh，最低价降至0.42元/Wh；方形储能电芯（磷酸铁锂）均价为0.35元/Wh，最低价0.29元/Wh。
综上分析，目前大部分二三线厂商几乎都处于亏损状态，很多企业可能熬不过此轮洗牌周期。
而致力于 “跻身于全球锂电池行业第一梯队” 的赣锋锂电也难逃此轮周期影响。这可以从赣锋锂业最重要的锂电池制造平台-江西赣锋锂电科技股份有限公司（下称 “赣锋锂电” ）的数据变化中一窥究竟。最新财报显示，2023年赣锋锂电营业收入为79.02亿元，同比上一年增长了18.51%，而净利润却由2022年的5.49亿元降至2023年的0.51亿元，降幅达90.67%！
此外，与上游资源只注重低成本不同，锂电池的需求主要来自于新能源汽车和储能电池领域，对技术创新能力和市场管理能力要求高，如果市场竞争加剧，容易陷入增收不增利的泥沼，一旦技术路线发生变化，市场需求出现波动，公司巨大资本开支也可能面临减值的风险。
财报还显示，截止2023年末赣锋锂业 “三大动力与储能电池生产和研发项目” 处于建设阶段，三大锂电池项目产能规划合计达40GWh，总投资预算为218亿元。
与赣锋锂业所面临的产业风险不同，天齐锂业目前最大的挑战来自于地缘政治风险。
6月2日晚间，天齐锂业发布公告称，参股公司智利化工矿业公司(下称SQM)与智利国家铜业公司(下称智利铜业公司)于5月31日签署合伙协议。 双方计划成立合资公司 ，以开发SQM目前从智利政府经济部下属的生产促进局 (下称智利生产促进局) 租赁的阿塔卡马盐湖地区开采及生产锂、钾及其他产品的活动和后续销售。相关交易预计于2025年1月1日或之后完成。 根据合伙协议，智利铜业公司的子公司Minera Tarar计划并入SQM负责阿塔卡玛盐湖地区开采的子公司SQM Salar。智利铜业公司将拥有该合资公司51%股的股份，SQM将拥有49%的股份。
智利铜业公司同时透露，2025-2030年，智利政府将通过智利铜业公司、智利生产促进局和其他有关财政机构获得合资公司70%的经营利润；2031年起，该比例将升至85%。 这意味着，SQM锂业务的大部分利润，将归于智利政府。 SQM是全球第二大锂开采商，总部位于智利圣地亚哥，目前于美国纽约证券交易所及智利圣地亚哥证券交易所上市。
SQM 运营全球储量最大的锂盐湖阿塔卡马项目，其资源量约 1080万吨金属锂当量，锂离子浓度 1,840mg/L，镁锂比仅为 6.4，资源量和品位居全球前列。根据 Fastmarket2023 年第四季度数据，阿塔卡马盐湖也是 2023 年全球在产锂盐湖产量最高的项目，占全球盐湖供给总量的 44%，生产成本在全球锂盐湖项目中也处于极低的水平。 2018年，天齐锂业投资40.66亿美元购买了SQM的23.77%股权，成为其第二大股东。
截至目前，该公司持有SQM合计约22.16%的股权。根据天齐锂业财报披露，截至2023年底，根据SQM已宣告的分红方案，公司按照所持股权比例应享有的分红份额所对应的金额累计约为79亿元人民币，2023年天齐锂业对“SQM”确定投资收益29.31亿元，SQM对天齐锂业的重要性不言而喻。
天齐锂业在公告“风险提示”中也表示，此次交易可能存在几大风险：
其一，SQM 丧失其核心锂业务控制权的风险：目前，SQM拥有其在智利的锂业务的控制权。在满足上述先决条件的情况下，SQM与Codelco 的合作伙伴关系拟于2025 年生效；虽然SQM在阿塔卡马盐湖锂业务的开采经营权拟从2030年到期延期至 2060年，且2025年至2030年间在阿塔卡马盐湖开采锂的授权生产配额拟增加，但自 2025年起阿塔卡马盐湖的核心锂业务将由Codelco对合营公司持有多数股权，并将由 Codelco自第二阶段合并报表。
未来，预计从2031年开始，SQM不再拥有其智利阿塔卡马核心锂业务的控制权，控制权缺失可能导致SQM的战略规划发生调整，或既有的战略规划无法得以有效实施，或因决策效率、决策出发点不同进而影响SQM的持续发展。
其二，SQM 锂业务收益受到影响进而影响公司（指天齐锂业，下同）投资回报和经济利益的风险：根据 SQM的公告，尽管《合伙协议》约定，SQM将与Corfo签署修订后的Corfo-SQM合同，在2030年前增加30万吨碳酸锂当量（LCE）的生产配额，但该部分生产配额是否能够全额达成以及可能带来的经济效益存在一定的不确定性；叠加该交易完成后，合营公司未来2031年至2060年增加锂业务配额可能对应的成本具有不确定性，且Codelco将获得SQM在智利阿塔卡马盐湖50%以上的权益，SQM未来收益变化可能减少，进而影响公司在SQM的投资收益及分红，可能导致公司需要对该投资计提减值准备。
其三，公司参与SQM公司治理的权益受到影响的风险：SQM 是公司的重要参股公司之一，根据先前的投资协议，公司可向SQM董事会委派三名独立董事。根据 SQM 披露的《合伙协议》，SQM 拟将与业务相关但截至目前不属于SQMSalar的资产、合同、员工和资源转移至 SQM Salar，从子公司层面与Codelco 成立合营公司并达成合营公司治理层面的相关约定。
在此情形下，不排除公司派出董事在SQM股份公司层面的合法权利和监督力将被削弱，从而使得公司作为其第二大股东或包括其他中小股东的权益不能得到有效保障。 为了保障自身的利益，天齐锂业的行动计划主要为：公司已两次主动要求SQM召开股东大会审议批准相关交易；同时，公司将在法律允许的范围内全面评估，不排除考虑在确保作为其股东利益得到保障的前提下可能采取的一切行动。 综上可见，这一交易一旦完成，或将对天齐锂业经营产生较大影响、甚至冲击，未来这一交易结果与变化如何，我们将予以持续关注与分析。
回归商业层面，锂矿双雄的战略抉择都是各自在新能源崛起大时代下的不同积极探索和尝试，对产业而言，都具有很好的参考与研究价值。
3.资本对决，天齐资金净值达84.26亿元，赣锋锂业资金储备不足以覆盖短期有息债务
纵观企业发展史，锂矿双雄几乎都是通过资本手段（融资、并购等）掌控了巨大的资源储备。
但资本扩张是一把双刃剑，在产业剧烈动荡周期很可能造成巨大的冲击。以天齐锂业位列，天齐锂业历史上进行过2次所谓的 “蛇吞象” 的收购动作，2014年拿31.3亿元收购全球最大的锂矿泰利森的股权，而真正让其一战成名的事2018年拿40.66亿美元收购全球最大的盐湖锂生产商SQM股权。
彼时天齐锂业总营收才54.7亿元，净利润仅21.45亿元，账面货币资金仅55.24亿元，若剔除长短期等有息债务，资金净值只有区区4.92亿元。
但随着产业急转而下，天齐锂业一度陷入亏损以及高负债泥潭，2019年、2020年天齐锂业分别亏损59.83亿元和18.34亿元，资产负债率分别为80.88%和82.32%。直到伴随2021年和2022年上游锂资源的暴涨才让天齐 “起死回生” 。
如今新一轮产业洗牌周期已经到来，更为比拼与考验企业资本实力。
据24潮产业院(TTIR)统计，截止2024年3月末，天齐锂业资产负债率降至24.48%（同比下降1.25个百分点），拥有资金储备93.95亿元，短期有息债务合计为9.69亿元，短期资金净值达84.26亿元，处于净现金状态,资本实力非常强悍。
反观赣锋锂业，其资产负债率同比增长了6.53个百分点至43.225,赣锋锂业拥有资金储备91.52亿元，短期有息债务合计为100.25亿元，可见其资金储备已经不足以覆盖短期有息债务，面临一定的资金压力与风险。
当然，商业层面，乃至产业的竞争几乎没有止境，企业一时的风光或衰落都不足以论成败。或许，当我们以更长的周期、更多的维度来观察一家企业，或许会看到不同的景象及答案。
未来，我们也将持续跟踪龙头企业核心经营策略与关键数据变化，也欢迎读者朋友交流，甚至供稿。
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