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2023年5月5日，主营12英寸晶圆代工业务的晶合集成在科创板成功上市，为有望超额募集资金，同时稳定股价的波动，还加持了绿鞋机制。近400亿市值的IPO，被称为安徽史上最大IPO。但在第二个交易日，晶合集成股价便向下击穿发行价，绿鞋机制也未能阻挡股价的破发，相比之前同样携绿鞋上市的华润微和中芯国际，双双完成超额募资，晶合集成的结局略显窘迫。那绿鞋机制的稳定股价及超额募资，到底是如何作用的呢？
绿鞋向上完成超额募资，向下稳定股价
所谓绿鞋机制，官方名为超额配售行使权，最早来源于美国绿鞋公司。通常来说，就是拟上市公司在募资阶段，可以先超募15%的资金，主承销商（投行）则有权用这部分资金在30日内以不高于发行价的价格买入新上市公司股票，用于对该公司股价进行维稳。
如果股价一直运行在发行价之上，主承销商无权从二级市场买入，这部分资金将在30日后交到上市公司手中，完成超额募资。从结局来看，有更多的投资者以发行价买到了该公司股票，账面浮盈，上市公司可以融到更多的资金，主承销商业也能收到更多的承销费用、经纪费用等，可以说你好我好大家好。对于承销商来说，就是足额行使超额配售选择权，简称绿鞋全部行使。
如果股价跌破发行价，承销商就会用之前超募的15%资金，以不高于发行价的价格买入该公司股票，稳定股价，尽最大努力保证新股股价不破发，直至股价回到发行价上方或资金用完。这部分股票会交付给统一延期交付股份的战略投资者，主承销商相当于放弃行使（部分或全部）超额配售选择权，后者代表绿鞋失效。
因此，对于引用绿鞋机制的上市公司来说，相当于多了一个增发15%股票的机会。对于投资者来说，多了一个“稳定”股价的措施。但同时，我们也可以看到，绿鞋机制对于股价的“稳定”作用也有一定的局限性，存在着先决条件，力度也是有限的，并非万能钥匙。
首先，绿鞋机制通常要求IPO企业有一定的规模，发行股票总数至少需要4亿股；其次，用于稳定股价措施的金额最多不超过募集资金的15%；最后，绿鞋机制有效期是30天，超过该期限即使股价破发，主承销商也不再进行买入。因此，绿鞋只能在短期内有限度地稳定股价，从长远看，决定股价长期走势的依然是基本面。
盘点A股“穿”绿鞋上市的芯片企业
华润微
华润微于2020年2月27日于科创板上市，是A股历史上第五家、芯片行业首家采用绿鞋机制上市的企业。其发行价为12.8元/股，首发当日最高涨幅达290.6%，并以41.73元/股收盘。
在30个自然日内，股价虽有一定程度下跌，但离发行价仍有很大距离。后续公告显示，华润微保荐机构中金公司（主承销商）于2020年3月27日全额行使绿鞋，对应新增发行股数4394.9万股，超额募集资金56254.72万元。目前，华润微股价在60元/股左右，对于超额认购的战略投资者，假如持股至今未卖，账面是浮盈状态，因此形成了多赢的局面。
中芯国际
中芯国际于2020年7月16日在科创板二次上市，发行价定为27.46元/股，首发当日股价最高成交价达95元/股，并以82.92元/股收盘，涨幅达201.97%。相比当时中芯国际港股28.75元港币/股存在大幅溢价。
股价在30个自然日内宽幅震荡，但最低也在70元/股之上运行，因此同样离发行价较远。最终，中芯国际A股绿鞋于8月14日全额行使，对应新增发行股数2.53亿股，超额募集资金68.53亿元人民币，狠狠地捞了一笔。当前，中芯国际股价为54.25元/股，对于超额认购的这部分战略投资者，假如持股至今未卖的，账面浮盈将近一倍的利润，也是多赢的局面。
晶合集成
相比前两家上市后全额行使绿鞋的芯片企业，晶合集成的绿鞋起到的却是另一个方向的作用。晶合集成是2023年5月5日上市的，后续公告显示5月8日（即第二个交易日），主承销商中金公司便已将绿鞋资金全部用于购回股票，买入价格等同于发行价19.86元/股。也就是说，短短两个交易日，市场上的卖盘太多，导致绿鞋资金早早就被“霍霍”完了。至此，绿鞋失效，晶合集成也不再有机会完成15%的超额募资。上市至今，晶合集成的收盘价均未再突破发行价。当然，如今芯片行业整体处于下行周期，在资本市场上不受追捧也并不意外。
中芯集成
晶合集成上市后的短短5天，中芯集成于5月10日携绿鞋上市，发行价为5.69元/股。上市至今也已有5个交易日，虽然股价一度有向下突破过发行价，但最终每日收盘价均有收在发行价之上，在正式公告之前，无法断定其绿鞋实施情况。笔者目测，截至5月16日，应尚未动用绿鞋资金。
在采用绿鞋机制上市的企业中，芯片企业目前只有上述这四家，华润微与中芯国际是2020年上市，彼时芯片行业正在风口上，无论是一级股权市场，还是二级股票市场，知名项目都会受到热捧，资本市场对于芯片股的定价也比较宽容，新上市的芯片股涨幅有一两倍的涨幅也习以为常，因此绿鞋资金最后都转为超募资金给到了上市企业。
转眼到了2023年，芯片股在资本市场大多不太受“待见”，近期上市的晶合集成和中芯集成，前者绿鞋已失效，后者股价也在发行价附近徘徊，能否完成超额募资还有很大的不确定性。
仔细看来，这几家还有一个的共性，即主营业务都涉及晶圆制造环节，除了华润微是IDM外，其他几家都是晶圆代工厂。一条条重金投入的产线建设，意味着企业的市值都是“大块头”，募集资金的量也都不小。因此，在IPO之时，企业也有着通过绿鞋完成超额募资的驱动力，频频携绿鞋上市也就顺理成章了。
因此，在笔者看来，绿鞋机制能带来超额募集资金这一点，才是目前被越来越多的芯片企业采用的首要原因。毕竟其稳定股价的措施和效果均有较大的局限性，股价的走势长期来看还是跟随公司的基本面。
晶合集成破发的真正原因——并非绿鞋护航不力
谈到晶合集成本次绿鞋失效，而后破发的情况，还是有必要联系到公司基本面情况。
晶合集成2015年成立于合肥，一直以来专注12英寸晶圆代工服务，尤其是显示驱动芯片领域（DDIC）。说起来，晶合集成与力晶集团有着深厚渊源。晶合集成的五位核心技术人员均来自中国台湾，且其中四位曾效力于力晶科技。同时，力晶科技也是晶合集成的第二大股东。在成立之初，力晶科技便以无形资产出资向晶合集成提供相关技术。
图、2018-2022年晶合集成营收及同比增速 来源：iFind
2018-2022年，晶合集成营收从2.18亿元一路飙升至100.51亿元，四年时间翻了近50倍，可以说是空前绝后的增速。然而，该公司上市前的公告书显示，晶合集成预计2023年一季度营收10.9亿元，同比下降61.33%，营收直接呈跳水趋势。
这业绩可以说直接干回了2021年之前。原因也并不复杂，主要是2022年智能手机、消费电子需求下行，晶合集成做的DDIC又与消费电子是强相关，需求的下行导致晶圆代工产能利用率下降，营收随之大幅下降。这样的结果，使二级市场对公司的预期发生转变，原来的增速再高，也经不住这一拦腰重锤。绿鞋机制护航下的晶合集成，出现破发也不难理解。
业绩的暴雷，很难撑起二级市场之前给出的近400亿估值。虽然作为晶圆代工厂，需要通过募资来进一步升级其技术和产线，但二级市场的投资人看着这业绩，不少选择了“叹息离去”。对于一般上市芯片企业来说，这种时候常规的操作是节约子弹，捂紧钱袋子，减少各类开支，产线拓展等，一切静等行业回暖。但新上市的企业又必须将募资用途罗列清楚，先拿了钱再说。有了钱粮，过起冬来，也多了不少底气。
写在最后
其实，在国际资本市场上，绿鞋机制早已成熟。而对于过去几十年的A股来说，由于股票的，新股首发都存在一定溢价，从以前N个涨停板，后来科创板、创业板前五日不设涨跌停限制，新股的发行价进一步市场化，破发的新股也屡见不鲜。港股同样作为成熟的资本市场，其21世纪的前20年中，采用绿鞋机制IPO已非常普遍，其中47%绿鞋失效，33%绿鞋部分行使，剩下20%绿鞋全部行使，很好地发挥了绿鞋机制应有的作用。
在国内资本市场全面推行注册制的情况下，上市公司会越来越多，股票的稀缺性也会大大下降，反过来作用二级市场，使其溢价逐步退去，从而进一步压缩一级市场的空间，最后使得一、二级市场更加市场化。同时，绿鞋机制的伴随也会越来越普遍。
